内容民众期货：新加坡国立大学EMBA。
分享嘉宾：傅强教授，新加坡国立大学商学院策略与政策系，中民众期货EMBA学术主任。
注：笔记侠作为合作方，经主办方和讲者审阅授权发布。
轮值主编| 智勇责编 | 少将 值班民众期货 |润锦第 7137 篇深度好民众期货：11650字 | 30 分钟阅读
宏观趋势
笔记君说：
废话不多说，直接上干货！
2022又即将结束，这一年真的是跌宕起伏，感谢大家给我这个机会分享我对全球整体经济环境的看法。
如果要对全球当前整体经济状况作出简单评述，我想借用IMF（国际货币基金组织）在今年第四季度全球经济展望这份报告里所提到的，“2022年全球经济所展现出的增长状况，是2001年以来除了金融海啸时期之外最疲弱的时期“。
IMF预测，2022年全球经济增长3.2%，如果和2021年相比，这个增长速度基本上是腰斩了，他们预期到2023年，全球经济整体增速会进一步下行，在发达经济体里，增速放缓的状态可能会更加明显。
除了经济增长失去动能之外，现在全球经济面对更大的困难，体现在通胀率居高不下，物价节节高升的快速通胀状况，这也是我们面对的更大问题。
一、当前全球通胀的主要推手：
食品和能源
在下图里，我提供一个全球通胀的主要动因分解：
图中有四个模块，第一个模块是黄色的部分——食品和饮料价格；浅蓝色的部分，是住房的成本，包括了水电气以及其他燃料；深蓝色的部分是交通；灰色的模块是其他。
我们从这张图上可以明显地看到，当前全球通胀的主要推动力来自于食品和能源，所以从某种意义上讲，这是我们最不喜欢看到的一种通胀，也是最痛苦的一种通胀。
因为我们知道食品与能源在居民的消费之中，是最不可替代的部分，给大家带来生活成本的上升，冲击是最为明显的。
所以，IMF给这个全球经济展望报告起的标题就是“Cost-of-living Crisis（生活成本危机）”。就是说，我们要去应对生活成本上涨的危机，
如何抑制生活成本的上涨，这是当前政策的当务之急。
二、通胀从何而来？
通胀从何而来？
大家不难理解，从2021年下半年开始，全球物价出现上涨的迹象。
经济的运行虽然非常复杂，有各种各样的因素，但简而言之，万变不离其宗，供给与需求之间互动所带来的结果，就是供求关系。
如果物价出现上涨现象，那有且仅有两种原因，第一种就是需求的扩张；其二，就是供给的收缩。新冠疫情带来的最直接影响就是对供应链产生了破坏，或者叫damage of supply（供给损坏）。
我们回顾一下，在2021年底，供应链瓶颈状况已经得到了非常显著的缓解，去年在给大家上2021年末全球宏观经济回顾展望的公开课的时候，我给各位展示了一张图，不妨把新冠想象成战争，新冠疫情对价格、对经济的影响，和战争一样，都是对供应链的打击，也会有自然的调整周期。
上图是美国历史上战争前后引起物价变动的趋势图，我们说把新冠想象成战争，但是真的战争就来了，在2022年2月份，我们要去面对一场真正的战争，这就是俄乌战争。
战争对粮食出口所带来的冲击和影响，最直接的结果就是导致整个2022年里经历的食品和饲料供给上的短缺，就是我所说的生活成本的危机。
在次贷危机之后的十几年时间里，大家所关心的问题并不是通胀，而是要防止类似日本化的通缩，即物价的持续下降，与今天所处的环境完全不一样，这就是全球经济所面对的困境。
现在通胀真的来了，但是是不同的通胀，过去经济政策的焦点是利用宽松的货币政策，去实现或者维持温和的通胀。
为什么我们想要这种健康的通胀呢？
归根结底，来自需求的扩张，需求的扩张即买的人更多了，代表着购买力的增加及收入的增长。这是我们想要的扩张性的通胀。
但是现在所面对的通胀，来自供给侧的不利冲击，供给减少了，物价就会上去，所以，这不是买的人多了，而是卖的人变少。
这种通胀就是收缩性的通胀，会对经济的运行成本、生活的成本产生巨大的推动作用，对未来经济的走向带来不利的影响。
在全球实际可支配收入增速图中，可看到，全球实际可支配收入的增长遭遇了困境，与同比例的变化相比，出现了负增长。
从宏观经济学角度来看，这是价格变动因素的调整。水费、电费、食品价格的上涨，必定会对家庭的预算产生影响。
可选的消费需求会出现萎缩，未来经济增长会是headwind（逆风），也会给经济的增长带来挑战。
三、滞涨噩梦是否归来？
下图中，橙色的柱子是通胀率，蓝色的柱子是经济的增长率。可以非常明显地看到，在G20经济体里，除沙特阿拉伯之外的19个主要经济体的通胀率都是在节节走高的。
从去年三季度开始，经济增长开始出现了动能缺失，甚至在今年第二季度，总体上出现了负增长。
一方面，经济增长的动能出现了缺失，经济增长处于停滞状态；另外一方面，物价在不断上涨。
一个滞，一个涨，两个汉字加在一起，就是70年代留给我们的痛苦历史记忆，叫做滞涨。
从去年开始，就有人指出，全球经济会面对滞涨的风险，那么现在看起来可能已经不是风险，而是正在变成现实，从以上的数据中，可见经济增长放缓和物价上涨同时存在的现象。
四、以史为鉴：
70年代“沃尔克时刻“的启示
70年代，滞涨这样一个非常吊诡的经济现象，席卷整个西方世界，带来差不多长达十年经济上的痛苦。
如果我们去做对比，会发现，当年70年代全球经济所经历的困境，和今天我们所处的环境，有着高度的相似之处。
首先是政府的赤字在不断地膨胀，政府的债务持续上升，货币政策长期保持宽松，产生了通胀的压力。
保罗沃克1979年接任美联储主席时，面对的就是两位数的通胀，他当时说，这是美国历史上最大、最严重也是最持久的通胀，他解决的办法是对通胀采取零容忍的态度。
弗里德曼曾说过，所有的通货膨胀归根结底是货币现象，过多的货币追逐给定产品，就会带来物价的普遍上行。
保罗沃克的货币政策忠实地遵循货币主义原则，他提到，要治理通胀，就要紧缩货币，对货币供给采取极度紧缩的手段。
因此，在压缩货币供给，收回流动性之后，美国的短期利率上涨到了21%，这样的结果对企业也好，对家庭、个人也罢，融资成本大幅度上升引起利率的飙升，把社会需求冷却下来。需求减少，购物的需求和欲望减弱，物价会随之下降，带来的副作用就是使美国经济陷入深度的衰退之中。
因此，通胀与经济增长这两者之间，只能去取其一。这样的选择题，必须要去做，要治理通胀，就要承受经济衰退的风险和代价。
这就是当年发生的一段历史。
现在，当年的一幕似乎也重新回到我们的眼前，美联储在2022年已经加息六次了。
在2022年8月26号全球央行行长会议上，美联储现任主席杰罗姆·鲍威尔说，“尽管利率上升，经济增速放缓和就业市场的疲软将压低通胀，但也会给家庭和企业带来一些痛苦，这是降低通胀的不幸代价，但是不能恢复价格稳定将意味着更大的痛苦。”
这段话，是美联储向市场传达出非常明确的政策信号——现在的政策，当务之急就是要把通胀压住，维持价格的稳定。
尽管在这个过程中会遭遇经济下行，但这不是美联储现在要优先考虑的问题。在此，美联储表现出非常强硬的态势，收紧货币政策，对抗通胀。
五、全球央行加息潮此起彼伏
不仅仅是美联储，现在我们面对的是全球加息潮。
从下图中，可以看到不同经济体代表不同的颜色，颜色越深，代表着该国央行加息的力度越大。
可以说全球央行进入到了竞争性加息的状态里，纷纷提高政策利率，回收流动性，让经济进入紧缩的状态。
这是2022年非常清晰的货币政策的基本状态和走向。
但是，此举会打击经济，对经济增长带来不良反应，紧缩货币政策是不是具有足够的合理性及可持续性？
其实这也是现在大家辩论的一个焦点。经济在多大程度上可以吸收紧缩性的利率冲击？大家都在担心：经济上到底要付出多大的代价？
但是最近，OECD经合组织的首席经济学家Alvaro Santos Pereira说，现在政策上的over-shooting(汇率超标)的风险是要小于不作为的风险，他支持进一步的货币紧缩对通胀的治理手段。
六、为什么治理通胀是各国的当务之急？
目前的全球通胀面对的主要风险点在于通胀预期的深入人心，所有人都在感受生活成本不断上升，物价越来越高。
一方面，如果每个人都预料价格将持续上升，一个理性的反应就是把自己手中的货币尽快转变成实物，如果每个人都去买东西，那么通胀的预期就会自我实现，这是第一种可能性。
第二种可能性，当预料到物价及生活成本持续上升，工人在和资方谈判时，会索取更高的工资。
因此，当工资水平持续上升，企业的运营成本也会上升，企业必然要去提升产品价格来把高企的成本转嫁到消费者的手中，那么物价及生活成本都会继续涨上去，会形成所谓的工资、物价螺旋上升的局面。
回顾历史，上个世纪70年代，滞涨背后的主要因素是来自于工资与物价之间相互刺激的局面。通胀一旦走到这步，就没有自我修复能力了。
这个世界上所有东西的价格都会有周期，都可能向上走，也可能向下走，但只有一样东西，它的价格是只能涨不能跌的，这就是人力成本。
因此，工资是只能涨不能跌的，所以不具备自我修复的能力。
那么如何防止恶性通胀的发生，就像这位OECD首席经济学家所指出的，必须要有果断的行动力。要向市场表达出治理通胀的诚意、决心和能力来稳定通胀的预期。
如果你首鼠两端，患得患失，必定出现工资、物价螺旋式上升的局面。因此，治理通胀是现在普遍的诉求和当务之急。
七、美国的情况
1.美国通胀走势趋缓是否预示“软着陆”？
若要对未来经济走向做出展望，则需要对通胀有更多的了解。下图为美国的通胀走势图。
最近这一个月，市场洋溢着乐观的情绪，特别是在11月10号的晚上，市场上经历了一次狂欢，主要原因是美国十月份通胀数据公布了，与去年同期相比增长7.7%。
通胀的放缓看起来是显著地超出了预期，因此大家会问:第一，美联储加息的周期会不会提前结束？
第二，就是大家一直在关心的问题，美国有没有可能成功地抑制通胀，同时避免经济上大的衰退？这就是我们所说的“软着陆”。
从数据上来看，通胀出现了显著的放缓。这似乎在告诉我们，“软着陆”在大幅度地提升经济衰退的风险，所以市场上有着非常强烈的乐观情绪。
2.解析美国通胀的因素
现在，我们对美国的通胀做一些更深入的认识。
首先，我想要告诉大家的一个事实，就是现在通胀的下行，主要的驱动因素是来自于核心产品，即除去了食品和能源之外的消费品。
下图从环比的角度来看价格的走势，已经在出现逆转。如果说照着这样的趋势走下去，美国的核心消费品可能会去面对一个小小的通缩，而这个会是非常有利的因素。
下图对美国的CPI（消费物价）的同比增幅做一个分解：
图中表格分解成四个模块，紫色的部分是核心消费品，这一部分的同比增幅在不断地收窄，到明年可能就会是负增长。
绿色部分是食品，在美国，食品的影响非常有限，能源的影响也在收窄。
剩下黄色部分的增幅是在不断扩张，这个模块，才是美国当前物价上涨的主要推动力，它叫core services，就是核心服务。
核心服务的主要成分包括：房租成本、医疗服务、交通等等，这才是美国当前通胀的主要推动力。
但是通胀的回落，仍需要很长的时间才能回到相对合理的水平，在此过程中，价格仍然具有相当程度的粘滞性和上行压力。
3.美联储加息何时休？
接着我们看看货币政策会如何应对。
美联储的政策目标，不外乎两样东西：第一个，保持物价的稳定；第二个就是maximum employment，实现充分就业。
这两个目标之间，从逻辑上来讲是有冲突的。
要实现价格的稳定，可能就要牺牲经济中的需求；要把经济冷却下来，失业问题可能会浮出水面，这会产生二选一的难题。
但是我们去看，现在如此火爆的劳动力市场，其实对于美联储来说，这道选择题一点不难做，甚至可以认为不存在这样一道选择题，美联储不需要担心失业问题，即使继续加息，继续紧缩货币政策，至少短期来看，失业问题不应该是美联储所关心的焦点。
今年11月2号美联储议息会议结束之后，美联储主席Jerome Powell说到，未来加息幅度可能会减小，但是加息的周期可能会比大家想象得要更长。
最后的terminal rate（终极利率）将会是多少，我认为可能会超出市场预期。
4.经济衰退即将来临？
接下来，我们再来看看美国经济增长情况。
收益曲线的斜率，从技术的角度来说，就是美国十年期国债的收益率与两年期国债收益率之间的利差。
在正常情况下应该是正的，长端利率应该要高于短端利率。如果出现了所谓收益曲线的倒挂状态，就是经济衰退的前兆。
收益曲线的斜率，即两个利率之间的利差，一般被认为是最可靠的美国经济leading indicate（先导指标），可以用来预测未来的数据。
历史上，1978年和1979年出现了利差，到了1980年，美国经济就陷入了衰退之中。1981年出现了倒挂，1982年又陷入了衰退之中。
20世纪末，也就是1998年年末，1999年年初时，收益曲线又出现倒挂，21世纪初就有了所谓的科技股泡沫的破裂，又是一次衰退的出现，到了2006年和2007年，收益曲线又倒挂了，然后迎来了金融海啸。
以上是对收益曲线斜率的解读。
现在，收益曲线倒挂的现象，又重新回到了眼前。这说明，金融市场已经在为未来的经济衰退定价了。这样的利差，在美国几十年都没有见到了。
如果说这个先导指标仍然成立的话，可以预计，在2023年的下半年，三季度或四季度，美国经济陷入新的一次衰退的概率，应该说是非常高的。
那么如果我们去看一看美国的这个GDP增长率的话，在今年的2022年的一季度和二季度，美国经济出现了GDP的负增长。
连续两个季度GDP环比萎缩，这就是衰退的定义，这也就是我们所说的recession（经济衰退）。
5.去库存化，上半年美国经济萎缩的原因
由于美国经济是高度复杂的，接下来，我再给大家解释一下美国到底在发生什么。
请大家看一看下图，这是拖累二季度GDP增长的最大原因：库存的减少，带来了需求上的萎缩，购买力上的减少。那么现在美国企业，为什么在去库存呢？
前两年，可以说疫情打击了供应链，比如百货公司沃尔玛超市等，在销售旺季时，会担心会不会缺货，担心供应链中断。
要去面对这样的风险，就要保证到了销售季时，必须要有货卖给消费者，这时“牛鞭效应”就来了，企业会下大量的订单来囤货，结果就是美国的企业堆积了大量的商业存货。
而现在美国仓储成本在大幅度地增加，仓库都在涨价，由于去年囤的货太多，现在仓库里没空间了，很显然，这时候企业要做的就是降价去库存。
美国的core goods（核心产品）价格出现下降，在一定程度上是来自于美国企业这种去库存的行为，企业需要降价才能去库存。
6.美国经济增长动力之一：服务消费
2022年二季度，美国的个人消费需求仍然有着相当强劲的增长，给美国经济带来了0.7%的上涨。
也就是说，美国的个人消费需求仍强劲。现在来看，这个基本面并没有出现明显的恶化。
在三季度经济增长的背后，我们发现，企业去库存化的行为仍在继续。这时一个非常有趣的现象发生了，首先，美国对产品的消费需求是萎缩的，但从整体来看，消费仍然贡献了大量的经济增长动力。
美国经济所出现的新趋势、新变化，就是家庭和个人消费从产品消费转向了服务消费。
疫情期间，待在家里办公，很多人都会产生电脑、家用电器、游戏机、家具等实物消费。
现在疫情过去了，该买的东西也都买完了，那就可以去旅游，去餐饮场所，去看电影……
这时候服务消费就出现了，这也是前期所积压的服务消费需求的集中爆发，这叫所谓的pent-up demand（被压抑的需求）。
我们新国大EMBA方志忠校友，创办了莆田连锁餐馆。前段时间，莆田举办了22周年店庆，场面非常盛大。其实想想就知道了，为什么今年要大办一次？
主要原因是推迟了两年，应该是20周年的店庆，被延迟到了今年。也就是这三年中，很多需求会在今年集中爆发出来，因此服务消费在今年出现了大规模的扩张。
包括近期在新闻上看到，新加坡的酒店房间1500美元一个晚上完全订不到，但其实这也不是经济的常态，我相信这样火爆场面的可持续性是要受到怀疑的。
同时我们也注意到，利率的上升对美国家庭的储蓄及购买力都会有不利影响，但是，美国经济具有非常强的韧劲，永远都不要低估其韧劲。
7.美国经济增长动力之二：欧洲能源危机导致美国化肥出口陡增
接着我们再来看看美国经济的另外一个侧面。
上图可见，美国三季度经济的增长，其中一大部分的贡献是来自于进口的，这说明美国三季度与二季度相比，进口量在大幅度地下降。
从数字上来看，这带来了经济增长上的贡献。但是对于工业产品的出口国而言，这就是一个利空，说明美国的产品需求比以前要减少，也就是说，其他经济体对美国产品的输出肯定是比以前要少。
我们来看，更重要的一点，美国的出口在三季度对美国经济起到了非常明显的提振作用，这又是为什么呢？
这和我刚才提到的生活成本危机是直接相关的。
生活成本的危机，全球的通胀主要的两个驱动力, 即食品和能源两者对生活成本上涨的冲击，对美国而言，是相对温和的。
美国是世界第一大粮食出口国，也是液化天然气出口的世界第一，它有世界上最低廉的能源成本，所以在当前不利局面之下，美国受到的冲击相对来说是比较温和的。
请大家来看上图，2015年到2022年美国对欧洲化肥出口的数据图。
化肥生产对能源的需求是非常高的，去年能源价格暴涨，很多欧洲的化肥厂停工了。
去年欧洲遭遇的能源危机，一方面由于俄罗斯，另外一方面是欧洲自身过度激进的减碳和绿色能源政策导致的。
去年能源问题已经浮出水面了，从去年开始很多欧洲化肥厂就停工了。今年的情况比去年更加糟糕，但这对美国来说是明显的利好。
化肥生产直接受到能源影响，今年能源危机对明年粮食的产量、食品的价格，会产生什么样的影响也不难想象了。
这让我想起一句话，人类的悲欢并不相通。美国与欧洲有着不同的基本面，也有着不同的命运。
八、欧洲的情况
1.欧洲经济，举步维艰
下边来看看欧洲的情况。在当前生活成本危机之中，美国所受到的冲击是相对温和的，但欧洲的状况显然就不是这样了。
下图中，有两条线，红色这条线，是欧洲的PPI（生产物价指数），工业中间品、原材料等企业所需要产品的价格涨幅也体现在PPI里边。
而我们日常衣食住行等生活消费品、生活消费服务用CPI（消费者物价指数）显示，即图中的蓝线。
从图中，我们看到，CPI的涨幅达到了两位数以上，但是PPI的涨幅，超过了30%，这两者之间持续而且不断扩大的剪刀叉，又该怎么去解读呢？
一个非常直观，简单的解读方式，把PPI看成经济运行或者企业生产的成本端，而CPI看成经济运行的收入端。
要去卖东西获得销售收入，最终端需求是来自消费者的。从这张图里看到这样持久性的剪刀叉，可以得出一个直观的结论——欧洲整体的经济运行在遭遇极度的挤压。
欧洲的经济运行成本出现了超过30%的快速增长，并通过涨价的方式转嫁到消费者身上，但这是个不完全转嫁，消费物价指数只增长了10%左右，说明成本的增长是大幅度地快过收入增长的。
那为什么成本增加不能通过提价方式来弥补高企的生产成本呢？
归根结底，是因为社会整体需求的不足。欧洲经济现在处在收缩之中的困境，举步为艰。
这是欧洲的整体情况。
下图中，蓝线部分是德国PPI的涨幅，我们可见，其达到了45%的水平，这是一个耸人听闻的数字。
德国经济，面对极度的成本挤压，无法得到额外的动力，这是德国所面临的经济困境。
所以我们不难理解，欧洲经济离整体上的衰退，或者是收缩，应该是越来越近了。
上图是欧元区11月的综合采购经理人指数，灰色显示欧元区GDP的增长率，我们可以看到，GDP的增长率与PMI（采购经理人指数）之间有着一个高度的拟合。
这也就是告诉我们，看到PMI指数的下行，基本上可以预期到，欧洲经济的衰退可能离我们越来越近。
我认为，最早可能就是今年的四季度，或者到明年的一季度，这将是一个概率极高的事件。
2.能源危机尚未终结
欧洲经济的困境，其实很大程度上来自能源问题，俄乌战争对欧洲产生了直接的影响。
前段时间很多朋友在媒体上看到欧洲的天然气价格，已经回到了俄乌战争之前的水平，看起来欧洲的能源问题好像是得到了一个缓解。
这里，我需要做出一个澄清：欧洲的能源危机，离得到有效的解决，其实还需要相当长的一段时间。
但为什么天然气的价格会下行呢？
并不是因为找到可靠的供给，而是在于欧洲天然气的存储装置都已经满了，存不进新的库存了，那么价格自然会下行。
上图可看到，德国已在从库存中使用前一段攒下来的能源资源，库存量已经开始下降了。
因此，要解决能源危机，重要的不是库存里的存量，而是需要稳定的、可靠的流入。
上图可以清晰地看到，俄罗斯管道天然气对欧洲的输出状况在不断地下降。俄罗斯管道天然气供给离最终对欧洲供给的枯竭，其实只是时间的问题。
这也就告诉我们，欧洲必须要去寻找新的供给民众期货，寻找液化天然气的进口，但现在也没有找到完美的解决方案。
3.欧洲央行加息，进退两难
欧洲经济困境引起的通胀，该怎么解决？
最简单的办法就是收紧货币政策，供给少了，成本提高，推高价格，把需求收住，把购买力的需求进行压缩，也可以把价格降下来，但是这么做的结果会对经济造成进一步萎缩。
欧洲与美国经济相比，基本面是不一样的，欧洲没有美国这样强大的内部需求。
所以说，欧洲能否经得起暴力加息带来的对经济的冲击，还有多大的空间去吸收这样的冲击，经济学家对此都持不乐观的态度，认为欧洲是顶不住加息的。
所以现在经济学家之间的民意调查，普遍认为可能到明年三月，欧洲央行就会在货币政策上转向，不敢再继续加息下去了，这是大家的普遍共识。
但是，就在最近，欧洲央行的理事、立陶宛央行的行长Gediminas Simkus最近发表了一些言论，又打消了大家这样的幻想。
他说，欧洲央行在今年12月份至少要加息50个基点，75个基点可能是一个更可能的情景。他向市场表达了非常鹰派的态度。
欧洲内部的需求能不能撑得住？能不能经受得起这样一而再，再而三的利率不断上升？我认为这是摆在大家面前的悬念。
总结
最后我来总结一下，现在大家最关注的问题就是通胀问题。
过去的40年时间里，发达国家的通胀率是在持续下降的。
在疫情之前的十年时间里，我们所担忧的是全球普遍的“日本化”，就是物价出现持久的下降的通缩现象。
但是现在通胀率下行的趋势被打破。那么我们该怎么理解呢？
我们看看历史，回顾一下当年美国经济如何走出滞涨，现在所有人都会告诉你，是保罗沃克采取了极度的货币收缩，把利率从5%上升到21%，通过货币政策的改变来解决问题。但是我认为这只是其中的一个原因。
我认为更重要的因素，是从1970年代末、1980年代初开始的全球经济的广泛融合，即全球化的过程。
一方面，发展中国家的廉价劳动力加入到了世界分工体系之中，扩大了产品和资源的供给。
另一方面，发展中国家的居民的收入水平起点很低，它的消费需求是受到抑制的，使得发达国家获得了这样难得的机会，获取了很多廉价的产品，压低了物价。
当通胀水平被压低之后，又给发达国家的货币政策换取了更大的空间，宽松货币政策、压低利率，但不会引起通胀，带来了经济增长方面的繁荣。
这就是疫情之前40年里全球化过程之中，我们收获到的红利。
全球经济增长的范式，现在看起来很有可能正在发生根本的变化，这就是范式的变化。
我们现在所面对的全球供应链重构的大背景下，我相信会有更多的发展中国家的经济基本面会不断改善，获得更多的发展和机遇，收入水平和消费需求都会有持久的增长。
那对全球的物价会有什么影响呢？
我相信，过去持久的低通胀的局面可能正在发生改变。
过去发展中国家的人民收入低、消费少，输出廉价自然资源或者廉价的劳动力，这样的格局可能正在发生逆转。就如印尼和日本，他们之间经济实力上的对比已经在发生逆转。
所以，我们所处的2022年，可能就在迎来全球经济范式的变迁。低通胀时代可能会终结，与低通胀相伴随的低利率的货币环境也可能会发生逆转。
以上，就是2022年我们正在经历的全球经济结构性变化。
互动问答环节
Q：美国抗通胀韧性明显强于其他经济体，明年决定全球资本流动的关键仍然是美元走势，请您预测一下明年美元走势？明年全球市场走势、商品市场、债券、证券市场、货币的走势是怎么样的？请傅老师来解读一下。
傅强：首先要声明我所谈的不构成投资建议，请大家批判接受。
汇率问题永远都是复杂的，任何时候汇率都至少涉及两种货币，它是一个相对价格，所以它不仅仅取决于美国，也取决于其他经济体的表现。
比如欧洲和中国如果出现经济的明显反弹，或者日本货币政策改弦易辙，就可能拖低美元指数。
美元指数，最近下滑挺明显的。
强势美元周期呢？如果最近没有更大的事情发生的话，应该说已经处在末端了，以我目前的判断，我想应该会在明年二季度确认周期的见顶。
今年美联储六次加息，在利率方面不同的走向，这是重要的因素。在未来几个月里，我相信仍然会有很多反复和波动。
同时我认为美元不会出现大幅度的下挫。有两个因素会对美元有一定程度的支持。
第一，全球衰退会突出美元的避险功能；第二，美国的财政赤字会有比较大幅度的收窄，在新的财年里，美国的财政赤字收窄幅度是历史级别的。
我们常说，财政赤字和贸易赤字往往是同步的，所以当美国财政赤字出现大幅度收窄时，美国贸易缺口也会大幅度收敛，所以美元应该会形成起支撑。
对于全球商品市场走势来说，不同的市场会有各自的供求，我所说的也不构成投资建议，但是我个人认为，能源价格是会有支撑的，在未来几个月里面会有一些反复。
对于工业金属，我认为会在明年的一定时期内有上涨；与新能源相关的商品，我认为它会有相对有力的支撑，因为能源的转型，应该是一个长期的现象，并不是短期的周期性的问题。所以我认为都会形成一个支撑。
就债市来说，我认为会有相对比较明显的回暖，债券的利率决定因素之一是实际利率，是由货币政策决定的。对于货币政策来说，我想明年不会出现今年这样如此激烈的加息局面。
另一方面，整体通胀水平仍然会比较高，但是也会出现回落的状态。所以我对债市会比较乐观。
这是我的个人见解，再次声明不构成投资建议。
Q：说有人说2019年可能是过去十年最差的一年，但是未来十年最好的一年，经济具有周期性，傅老师能否对本轮的衰退何时能够实现复苏做一个预测呢？作为企业应该如何应对。
傅强：经济其实都是有起伏的，都会出现扩张和收缩，但是我觉得经济周期这个词，它就带有误导性，有人说经济周期，就像尼罗河的潮涨潮落一样，它是个自然现象。
我觉得这句话只说对了一半，就是尼罗河的潮涨潮落是能预测的，是有固定规律的，但是经济周期其实并没有规律。
比如说二战之后，美国经济的扩张，最短的39个月，最长的128个月，这都是难以预测的。
经济瞬息万变，无论是体量、形态，运行逻辑也好，其实都是在变化，不可能有这样的一个规律，现在的地缘政治因素，社会形态因素，技术进步等各个方面都在发生非常快速的变化。
现在的经济体现出越来越多的不规律性，所以说要去做一个简单的周期上的预测，我觉得是做不到的。
现在的确定性是整体经济目前处在收缩的状态里，明年全球的经济增速，是进一步的下行。资金成本会在相当长的时间里边维持比较高；融资环境不会像过去几年里的状态。
所以我觉得，需要保持足够的警惕、足够的防御姿态，保护现金流，避免盲目的扩张。
对于企业来说，我认为在任何的环境，都可以去找到自己的赛道。同时不要把过度的关注放在周期性变化的不确定上，重要的不是看周期，而是去把握趋势，把眼光放得更长，关注结构性的变化。
Q：请傅老师解读一下中国内循环和人民币汇率的问题。
傅强：在次贷危机以后，进出口占中国GDP比例的份额是在不断收窄的，中国这么大体量的经济体，从根本上而言，最终需要依靠国内经济的再平衡，再平衡是指以国内的终端消费需求来承接中国的工业产能。
在这，我谈两点看法：第一虽然进出口占中国GDP的比例是在不断收窄的，但外需对中国经济稳定的作用是不容低估的。
虽然现在净出口占GDP的比例没有2007年那么大了，但是经济学里面有一个名词叫做乘数效应。
即当经济中出现一块钱的外生需求时，另一个人，就会获得一块钱的额外收入，他会拿出新增收入中的一部分来消费。那么就会有另外一个人再获得额外收入，这个人会拿出他一部分的新增收入来扩大消费。
这样购买力就会不断的传递，从一块钱的新增需求实现几块钱的额外收入，这就是乘数效应。
因此，出口的变动对国民收入的影响超出普遍的预期。
举例说明一下，如果取消一个订单，那么出口商收入下降，原材料供应商和工人的收入也会随之下降，他们的消费就会减少，其他人的收入也相应下降，这个就是乘数效应，所以影响就会比一般想象的要大。
第二个，内循环的关键是国内供求的再平衡。
中国过去的逆周期的经济举措，拿未完成的项目给已完成的项目来创造需求，这样的国内需求、消费需求和供给的缺口就会持续下去。
所以说，投资驱动的经济刺激，从宏观意义上来讲是需要更加审慎。因为要实现再平衡需要提振国内消费，这就涉及到了再分配的问题。
归根结底，贸易问题是一个国内问题。
过去两年时间里边，出口非常火爆，在很大程度上，这是由于国内可支配收入增长的不足。
贸易盈余屡创新高，是因为国内需求低，就需要降价出口。国内消费需求不足，进口也会减少。所以贸易盈余屡创新高，其实就是国内问题的体现。
看中国的经济周期只需要看PPI，它反映了中国经济经济周期所有的信息。最新公布的十月份的数据，同比PPI出现了1.3%的下行。
在七月份的时候，还是接近5%的涨幅，到十月份已经出现通缩，就是这个工业中间品的一个通缩。
中国是一个非常庞大的经济体，占世界的17%的GDP，对于这样体量的经济体而言，归根结底，仍然是由国内的因素来制约、决定中国经济的走势。
说到人民币的汇率，我认为不要低估人民币汇率上的韧性。
汇率有很多决定性的因素，对人民币而言，贸易问题可能对产生的影响是比较显著的，中国的贸易盈余在2023年应该是会收窄的，但是收窄的幅度会有限，我认为会对汇率带来足够的支撑。
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